Теоретические и методологические подходы к формированию денежно-кредитной политики в Российской Федерации (23.05.2011)

Автор: Дробышевский Сергей Михайлович

Глава 5. Определение пределов независимости Банка России от внешних условий при проведении денежно-кредитной политики

5.1. Теоретические и практические основы анализа последствий либерализации движения капитала

5.2. Анализ динамики потоков капитала в РФ в 1999-2007 гг.

5.3. Эконометрическая оценка влияния потоков капитала на основные макроэкономические показатели РФ

Глава 6. Элементы формирования стратегии центрального банка на среднесрочную перспективу: теоретическая модель выбора денежно-кредитной политики в стране – экспортере нефти

6.1. Анализ динамики макроэкономических показателей в странах – экспортерах нефти с середины 80-х гг. XX в.

6.2. Методологические подходы к анализу влияния цен на нефть на проводимую денежно-кредитную политику

6.3. Разработка модели открытой экономики с экзогенными ценами экспорта

Заключение

Литература

II. Основные положения диссертации

Во введении обоснована актуальность темы диссертации, определены цель и задачи, выделены объект и предмет исследования, рассмотрена методологическая и информационная база исследования, раскрыта научная новизна и практическая значимость работы, представлена апробация результатов исследования.

В соответствии с целью и задачами исследования в работе рассматриваются теоретические и методологические подходы к нескольким взаимоувязанным направлениям экономико-математического анализа. Все они концентрируются вокруг проблемы формирования денежно-кредитной политики и количественного измерения и оценки последствий и результатов ее проведения.

Отдельного обсуждения заслуживает период наблюдений, на котором проводится анализ и делаются выводы. Основная часть приведенных в диссертации расчетов осуществлялась на временном интервале, заканчивающемся 2007 годом, либо первой половиной 2008 года, т.е. до масштабного развития кризиса финансовой и денежной сфере в Российской Федерации (отметим, что первые сигналы нестабильности на денежном рынке в РФ наблюдались еще в августе и октябре 2007 года, а ситуация в первом полугодии 2008 года стабильна в значительной степени благодаря крайне высоким именно в этот период ценам на нефть на мировом рынке и притоку валюты в страну через счет текущих операций).

В то же время, с методологической точки зрения именно период максимально однородных в отношении фундаментальных условий в экономике наблюдений позволяет получить наиболее достоверные и устойчивые модели (например, ФРС США в своей деятельности руководствуется моделями, оцененными на данных после периода высокой инфляции 1970-х годов и после окончания политики дорогих денег Пола Волкера, несмотря на доступность более длинных рядов данных. Европейский центральный банк и Банк Англии также опираются на период наблюдений после кризиса Европейского валютного механизма и атак Сороса на курсы европейских валют в начале 1990-х годов). Поэтому в диссертационной работе период наблюдений намеренно ограничен периодом между двумя кризисами (1998 и 2008 годов), количество наблюдений приносится в жертву ради возможности применения различных методологических подходов и демонстрации их возможностей на однородном интервале данных. Однако несмотря на то, что работа носит в значительной степени методологический характер, представленные модели и оценки могут быть использованы для анализа текущей ситуации в денежно-кредитной сфере РФ и оценки возможных последствий политики Банка России в новых посткризисных условиях.

В главе 1 проводится качественный анализ основных закономерностей и детерминатов денежно-кредитной политики в России в 1999-2007 годах, а также рассматриваются методологические подходы к анализу и моделированию спроса на деньги в российской экономике.

Анализ проводимой в 1999–2007 годах политики Банка России, основных тенденций в денежно-кредитной сфере и моделирование динамики инфляции позволил сделать ряд выводов, ставших основой для формулирования гипотез, статистической проверке которых посвящены последующие главы диссертации.

Как показано в диссертации, в целом денежно-кредитная политика была эндогенной по отношению к внешним условиям – рост предложения денег следовал за притоком валюты в страну по счету текущих операций, а с 2006 года – и по счету движения капитала (см. Рис.1). Роль Банка России в таких условиях сводилась к проведению постоянных рублевых интервенций для выкупа валюты на рынке с целью не допустить быстрого укрепления номинального курса рубля. Быстрый рост денежного предложения за счет операций на валютном рынке определил невозможность заметного и устойчивого снижения инфляции в России в рассматриваемый период до среднего уровня в странах Центральной и Восточной Европы (3-5% в год, см. Рис.2).

Рисунок 1. Динамика денежной базы и золотовалютных (международных) резервов в 1999?2007 гг.

Рисунок 2. Динамика индекса потребительских цен (ИПЦ) и базового индекса потребительских цен (БИПЦ) в РФ в 1999–2007 гг.

Дополнительным фактором сохранения высоких темпов инфляции являлся быстрый рост регулируемых цен и тарифов естественных монополий. В условиях постоянно расширяющегося денежного предложения рост относительных цен на товары и услуги естественных монополий не приводил к снижению их потребления (в частности – росту энергоэффективности), а перелагался в дальнейшем в потребительские цены.

Автор показывает, что единственным фактором сдерживания денежного предложения в 1999-2007 годах являлся профицит федерального бюджета, аккумулирующийся в начале в виде остатков на счетах правительства в ЦБ РФ, а с 2004 года – в Стабилизационном фонде РФ. Однако в условиях крайне благоприятной внешней конъюнктуры и роста доходов бюджета возможности по стерилизации рублевых интервенций Банка России через Стабилизационный фонд снижались: расходы федерального бюджета в долях ВВП постепенно возрастали.

Важной особенностью проводимой денежно-кредитной политики являлось то, что при всем своем проинфляционном характере, расширение денежного предложения было полностью обеспечено международными резервами Банка России. Фактически, в России наблюдался своеобразный аналог валютного управления (currency board), внутренний кредит создавался банковской системой достаточно медленно (кредитный банковский мультипликатор оставался достаточно низким по сравнению с другими странами Центральной и Восточной Европы). Это определило, в значительной степени, характер уязвимости России к негативным внешним шокам и развитие ситуации осенью – зимой 2008/2009 годов: запас международных резервов позволил, фактически, избежать развитие полномасштабного кризиса первого поколения (аналогичного 1998 году), даже на фоне достаточно предсказуемой понижательной динамики курса рубля, задаваемой ЦБ РФ.

Сопоставление политики и действий Банка России в ситуации нестабильности на финансовых рынках и в банковском секторе (в 1998 – 2004 – 2007 годах) показало достаточно высокую степень обучаемости и совершенствования, выработки быстрой и эффективной реакции. Действия ЦБ РФ в августе и октябре 2007 года по поддержанию ликвидности в российском банковском секторе стали своеобразной (и успешной) «репетицией» антикризисных усилий осенью 2008 года. Именно политика Банка России уже в условиях мирового кризиса, в значительной степени, позволила российской банковской системе относительно (по сравнению с банковскими системами других стран) безболезненно преодолеть кризис на фоне одного из самых глубоких в мире спадов в реальном секторе российской экономики.

Таким образом, в работе обосновывается тезис о том, что на протяжении рассматриваемого периода в целом наблюдалась устойчивая взаимосвязь между денежным предложением и инфляцией. Инфляция в РФ оставалась преимущественно монетарным феноменом, чему способствовали низкая монетизация экономики России и отсутствие в руках Центробанка стандартных работающих инструментов денежной политики – развитого рынка государственных ценных бумаг и базовой для экономики процентной ставки.

Однако, как показано автором, в краткосрочном периоде (от нескольких месяцев до года) важными факторами, определяющими динамику потребительских цен были динамика реального выпуска и номинального курса рубля. В частности, благодаря росту трансакционного спроса на деньги при расширении выпуска (росте реального ВВП) инфляция замедлялась при сопоставимых темпах роста денежного предложения. С другой стороны, укрепление номинального курса рубля к доллару США также способствовало замедлению темпов роста цен (в том числе за счет эффекта переноса курса в цены импортируемых товаров). Однако заметим, что эти эффекты действовали лишь в пределах нескольких месяцев, и при сохранении высоких темпов роста денежного предложения темпы инфляции возвращались к значениям, определяемым монетарными факторами.

Автор в качестве основного методологического подхода к анализу факторов, определяющих спрос на деньги и инфляцию в российской экономики, предлагает подход, основанный на денежной теории ценообразования, т.е. на предположении о равновесии спроса и предложения на рынке денег.

В диссертации денежная масса считается заданной экзогенно. В качестве альтернативной стоимости хранения денег автор использовал темп прироста курса рубля по отношению к доллару. В нашем случае теоретическая гипотеза включения переменной изменения номинального обменного курса следующая: с ростом обменного курса рубль/доллар США (изменение курса со знаком плюс) экономические агенты будет стремиться переводить имеющиеся у них рубли в доллары США, ожидая продолжения роста курса (данное предположение строится на предпосылке об адаптивных ожиданиях). Таким образом, с ростом курса мы ожидаем снижение спроса на рубли. Однако, вообще говоря, можно построить цепочку рассуждений, когда снижение обменного курса будет сопровождаться падением спроса на деньги. Например, снижение обменного курса рубль/доллар стимулирует агентов переводить имеющиеся рубли в доллары с расчетом на будущий рост курса и обратную конвертацию валют. Такая стратегия эквивалентна покупке актива (в данном случае доллара США) по низкой цене и продаже актива по более высокой цене.

Таким образом, в диссертации номинальный спрос на деньги (в логарифмическом виде, с учетом результатов анализа рядов на стационарность) может быть описан моделью коррекции ошибок вида:

?pt = (1 + ?i (2i?pt-i+ ?i(3i?mt-i + ?i(4i?et-i+ ?i(5iyt-i+?i(6idt-i+?7(t-1+(t

(t = pt + a1mt + a2

(~N(0,(2)

где m обозначает логарифм объем денег в экономике (денежный агрегат), ?p – прирост индекса цен, y – логарифм показателя уровня экономической активности, ?et – темп прироста валютного курса, (t - коинтеграционное соотношение, ?t – остатки модели.

Результаты оценки представленной модели на данных о динамике индекса потребительских цен в РФ в 1999-2007 годах позволили сделать вывод о том, что между ценами и денежной массой на рассматриваемом промежутке времени существовала долгосрочная связь. Использование в модели наряду с текущими темпами роста денежной массы коинтеграционного соотношения между ценами и денежной массой позволило разделить краткосрочные и долгосрочные эффекты денежно-кредитной политики, в частности, выявить тенденцию к возвращению к устойчивому долгосрочному соотношению при краткосрочных отклонениях цен или денежного предложения.

На отклонение цен от долгосрочного соотношения между ценами и денежной массой также оказывал влияние темп прироста обменного курса, выступающего в качестве альтернативной стоимости хранения денег (увеличение темпов прироста обменного курса приводит к уменьшению спроса на реальные денежные балансы, а, следовательно, к увеличению инфляции) и объем выпуска (увеличение дохода в экономике вызывает увеличение спроса на реальные денежные остатки, то есть уменьшение инфляции при эндогенно заданном денежном предложении). При этом расширение денежной массы в экономике приводило к увеличению инфляции. В то же время наблюдалась тенденция возвращения инфляции к долгосрочному понижательному тренду.

Выявленные в диссертации зависимости между динамикой инфляции и макропараметрами, а также отмеченные выше основные особенности и детерминанты денежно-кредитной сферы позволили сформулировать вывод о том, что для радикального и устойчивого снижения инфляции в РФ Банк России должен перейти к минимально зависимой от внешних условий антиинфляционной политике, опирающейся на существующие закономерности между динамикой инфляции и набором макроэкономических и денежных параметров. Именно такой политикой является политика таргетирования инфляции, более подробному рассмотрению которой посвящена глава 2.

В данной главе были рассмотрены теоретические основы, основные условия и ограничения перехода и реализации режима инфляционного таргетирования денежными властями развитых и развивающихся стран.

Проведенный автором анализ показал, что основной причиной популярности в последние 10-15 лет режима таргетирования инфляции является тот факт, что данный режим денежно-кредитной политики, как правило, ведет к улучшению макроэкономической динамики и снижению уязвимости экономики к шокам по сравнению с альтернативными режимами. В то же время необходимо помнить о следующем:

развивающиеся страны и страны с переходной экономикой начали применять режим таргетирования инфляции сравнительно недавно, поэтому пока однозначные выводы об оптимальности данного режима в таких экономиках делать все-таки преждевременно;

на настоящий момент в мировом экономическом сообществе не достигнуто согласие по поводу того, являются ли наблюдаемые положительные эффекты, возникающие после перехода к инфляционному таргетированию, следствием изменения фундаментальных условий в экономике или самого по себе режима денежно-кредитной политики.


загрузка...